亨通财经网

AI眼镜乱战，风口上过着苦日子

Tue, 27 Oct 2026 11:26:48 +0800

一年时间，华强北以及周围辐射的代工厂，已经没人不知道AI眼镜了。

深夜一点，东莞长安镇一处厂房仍亮着成片白光。

4条产线同时运转，几十个工人戴着防静电手环，以每小时220台左右的速度，把电池等元器件组装起来。车间角落的一间实验室内，机器在做着镜腿弯折和高低温测试，料盒里一半是镜腿、镜架，另一半还混着没来得及清走的蓝牙耳机主板。

这家靠做耳机起家的工厂，今年开始，已经全面转型。

而在去年，长安镇还是另一番光景。一家又一家的工厂，密集地支撑起了这个中国南方重镇的生产制造行业。大家做的产品各不相同，从整条镇子的主街穿过，你几乎可以看到横跨过去近十年来国内所有的热门消费单品。平衡车、头显、口袋相机、空气炸锅……

但如今，如果问他们要生产什么，答案几乎只剩下了AI眼镜。

一位工厂主欣喜地发现，做白牌AI眼镜，仅今年6月，订单就有7万副。而且这还是外贸带来的单量。过去的几个月里，数以百万计的AI眼镜，被出口到了欧美、东南亚和中东等地。

同样在半夜未入睡的还有60公里外的华强北商家张磊，就在盘完货准备休息时，收到了一个外商的订单邮件，客户白天在档口体验过AI眼镜之后，决定先拿200个回到自己的国家试试水。

今年春节过后，这种零散的订单逐渐多了起来，各种品类的AI眼镜也被张磊放在了档口最显眼的位置。一时间，AI眼镜成了市场中最炙手可热的单品之一。

据张磊估计，华强北大概一多半的商户都在做AI眼镜，这半年时间，整体销量比去年下半年翻了一倍不止。对于他的同行们来说，这就是现在的风口，物理AI的元年，眼镜是第一个爆品。

只是，这样的热闹并不陌生。过去几年，一个个曾经被视为“风口”的消费电子产品，都经历过类似的狂热，比如VR头显。如今，这个熟悉的剧本，似乎又一次出现在AI眼镜身上。

起势

AI眼镜赛道，高涨的热情已经持续一年多的时间，让人恍惚间，好像回到了元宇宙时期。

全行业都在赶产能，好像慢一步就会被风口甩掉。去年开始，一向慢节奏的AI眼镜行业，开始跑了起来。

首先是投资人开始发觉，电话变得越来越多。FA开始主动找项目，原本还在观望的产业资本也陆续下场。被推荐过来的企业中，很多连产品都还没做出来，甚至连个像样的PPT都没有。

一名投资人杨玺记得，其中有一位创业者，此前在深圳有一条流水线做美容仪，如今也准备转型做AI眼镜，“这完全是不同的两类东西”。他和对方聊了半个多小时，“连第一笔钱都还没进来呢，他已经在想下一轮融资和量产后的销量了”。

而很多原本就身在局中的创业者也第一次感觉熬出了头。在XR行业干了6年研发的张帅发现，身边不少人敢拿着刚出品的Demo就去约投资人，参加各种路演，连基础常识还没搞清楚，就开始讲下一代人机交互入口的故事，“完全就是一群草莽的作风”。

这股风来得太快，以至于不少身处其中的人还没来得及弄清楚，消费者究竟为什么需要一副AI眼镜，资本和供应链已经先替他们回答了这个问题。

不过，草莽玩家们做货的过程一言难尽。张帅所在的品牌原本只为新品准备了2000副货，但预订量超预期10多倍。为了能够按时交货，他和老板天天追着供应链求他们扩产，一家一家敲门找愿意开新产线的代工厂。但和品牌方的狼狈相比，供应链端显然更加理智，“你说的百万量级销量，到底能不能兑现，你必须要想办法给我证明和保障”。

对方的态度并非毫无道理，“要跟供应商锁定产能，就要一次性投入好几个亿，工厂那边也要同步投入几亿甚至是十几亿，一旦没有长期订单支撑，那就完蛋了。但我们又没有这个能力买断产线，只能是一遍又一遍去说服那些老板。”

那是一段痛苦的经历。原本只需要搞定销量，现在不仅要用产品和市场数据去证明自己，还得在酒桌上让客户点头。张帅记得，有一次，他和主管市场的副总裁好不容易约到一家代工厂负责生产的总监出来吃饭，在酒桌上，副总裁上来就把分酒器里的一壶酒干了。最后带来的三瓶茅台，也有一大半都进了他和老板的肚子——把能攀上的关系都攀了一遍，才终于让对方点头，“答应第二天会上去跟老板推推”。

但产线搭好也只是第一步。不少AI眼镜创业者称，起初的良品率低的可怜，很多时候只有个位数。而且工人的分工也不合理，效率不高，更有人还会把镜腿、镜片装反。

为了赶产能，张帅的同事干脆直接住进了工厂。但理念和立场不同，导致他和工人经常争吵，有次他一激动把门踢坏了，最后还是老板上门赔罪。那时候的车间，灯是彻夜亮着，但所有人依旧焦灼——期货、瑕疵、交付慢，成了AI眼镜行业背负的沉重行囊。

移远通信XR产品线总经理马国文有着同样的感受。在他看来，想要做一款AI眼镜，不仅需要做光学方案，显示模组、芯片平台、AI算法、语音交互，系统、内容、应用也要整合，最后到了SMT贴片、整机生产，又要找工厂。

但即使过了工厂这一关，也只是过了及格线，保证交付质量，是此刻最重要的战斗。

几乎每一个零件和环节都有可能出现问题，即使样机最终做出来，软件还有可能掉链子，“软件一跑，卡了，那到底是算法、驱动还是散热的问题？后面又得几个月的排查”，马国文说。

他曾经手过一个案例。一家智能硬件初创公司，产品上市时间已经对外公布，样机却始终做不出来——第一版样机花了8个月，虽然反复调试，但底层兼容问题始终无解。最后倒数60天时找到移远，两边连轴排障，才在发布会前3天完成交付。而这已经是幸运的——更多品牌的资金链，还没撑到最后样机阶段就断了。

但今年，事情开始发生变化。订单越来越多，供应商越来越多，进入的企业也越来越多。曾经只有少数厂商能够供应的核心零部件，也开始出现更多玩家。

张帅记得，早期光机供应商屈指可数，一颗光机的价格可以达到三四百元，而当时AI眼镜基本都是双光机方案，需要配置两颗光机，成本因此更高。随着更多厂商进入，今年部分光机的价格已经降到200元左右，甚至有厂商为了抢客户，一度把价格压到99块钱。

蓝思科技、歌尔、瑞声科技等头部消费电子企业开始加码，移远、龙旗等OEM/ODM厂商纷纷建设专用产线，传统眼镜厂们都在寻找新的增长空间。原本属于TWS、手机和其他消费电子产品的成熟供应链，开始快速向AI眼镜迁移。

Omdia最新数据显示，2026年上半年全球AI眼镜出货量达到420万台，同比增长127%，中国智能眼镜出货量52万台。与此同时，上半年几乎平均每三天就有一款AI眼镜新品发布。这样的上新密度，很难不让人想起十年前国产手机的“机海时代”。据不完全统计，目前中国AI眼镜品牌数量已经接近400个，这之中不乏阿里、华为等大厂。

AI眼镜正式进入放量时代，而要理解这波热潮，得先读懂物理AI的全面爆发。

大模型落地到硬件，是今年以来行业的主要方向。手机、机器人、智能家居，各家都在寻找下一代人机交互的入口，物理AI是其中的一条路径——让AI直接感知现实环境，并对现实中发生的事情做出回应。

在这一轮探索中，眼镜被普遍视为一个合适的载体。原因大概在于，它的摄像头与人眼视角基本一致，麦克风天然靠近嘴边，扬声器则直接对着耳朵。换句话说，人类戴上之后不需要额外操作。相比之下，其他电子设备的使用则麻烦不少，手机需要掏出解锁，耳机只能收音不能拍摄，手表屏幕过小，VR头显则太重，也过于封闭。

也因此，眼镜成为物理AI中最早进入大众消费市场的品类。

定制冠军

所有人都觉得，产能的紧箍咒终于摘掉了，行业爆发的时刻已经到了。

国家补贴政策的出台，以及电商平台的让利，更是添了把火。今年618期间，单单京东平台的销量就同比增长超3倍。一同燥热的，还有猎头圈。过去，XR领域的人员主要是在圈内流通，现在很多公司开始从大厂挖人，除了高薪之外，还拿出丰厚的期权作为筹码。

刘笑就是被招募的一员，当收到猎头的消息时，他直接愣住了。提供岗位的是一家他没有听过名字的公司。而且他也确实对这个行业不甚熟悉。之所以猎头找到他，是因为招聘单位点名要有华为或者阿里背景的人，而且很急，要不也不会半夜联系自己。

“酬劳确实很吸引人，给的title也很高，直接汇报给CEO，而且他们一直催着回复，甚至是CEO多次想要约着线下见面。”不过，当刘笑看到618前后的各种报告之后，他意识到不对劲，最终放弃了这次总包涨幅40%的机会。

之所以放弃，并不是说AI眼镜的终端数据不好，恰恰相反，市场总量在高速增长。让他开始警惕的，是增长背后越来越奇怪的一件事：几乎所有品牌，都在说自己是第一。“这不是健康的市场爆发，更像是混沌期的虚火。”

回看618期间的战报，大家用的机构来源各不相同，有的是IDC，有的是Counterpoint，还有其它的机构或是电商平台。口径也有所差别，比如出货量、销售量、销售额等。并且，由于现在对AI眼镜的定义并未形成统一的标准，音频眼镜、拍摄眼镜、带显示的眼镜，不同的定语下，冠军也多了起来。

更耐人寻味的是围绕“第一”衍生出的灰色生意。一名创业者称，今年开始，行业里有不少数据机构主动找上门，兜售定制化的排名报告，只要愿意付费，就能量身定制一套统计口径，给品牌安上一个“细分赛道第一”的头衔。

作为某头部XR品牌的前市场负责人，李倩的邮箱里经常收到这样的邮件。几乎毫无例外地，邮件上都标注着明码标价，私人定制。对方的话术并不直接，几乎没人敢明晃晃地把“造一个第一”表明出来，而是换一种更专业的说法——市场洞察、行业研究、权威认证、第三方数据支持。

但聊到最后，核心诉求总能统一：你想不想要一个“第一”？如果答案是肯定的，就可以根据品牌需求重新设计统计范围和口径。

灰色生意做得越来越长尾，有些机构卖的并不只是报告。他们还可以继续提供“第一”的传播服务，比如品牌宣传物料、销售材料。

李倩觉得这样的“第一”毫无价值，所以她从没回复过那些邮件。但很快她就有点摇摆了，因为她看到了一份市场报告，那个"细分第一"的位置，被替换成了她的友商。不过促使她最终放弃的最核心原因，则是榜单中others（前五名之外的品牌）的占比。

目前，中国AI眼镜市场“others”的份额高达54%。对比之下，手机、平板行业的这一数据则是在17%左右。

一个成熟的大众消费品市场，前五甚至是前三的市场份额应该在六七成之上，才算健康。54%的others，意味着大量的白牌占据了市场。“也就是华强北看到的那些产品。一个靠供应链整合的行业，暂时看不到更高的上限。”刘笑说。

这一点，也经常被XREAL创始人徐驰拿来吐槽竞对：“自信一点讲，今天除了XREAL，其他家都是供应链整合，这不是一件丢人的事。”但同样，XREAL也因为暂时没有AI眼镜产品而被质疑，很多榜单上更是坐不上主桌。

即便如此，“争第一”依然是每家品牌的必修课。因为对仍在烧钱的赛道而言，“第一”的头衔并不是给用户看的。它争夺的已经不只是消费者的注意力，更是资本的信心。

不同于具身智能可以变着花讲不同的故事，AI眼镜的底层逻辑依旧是硬件思维，销量是一切故事的起点。“第一”的背后不仅是品牌层面的竞争，更是对资本的一种示好和证明，每一个数据都是融资桌上的筹码。

算账，全链失血

行业的火热，暂时还没有偃旗息鼓的迹象，但并非所有人都选择继续Buy in，首先就是一级市场的故事不好讲了。

杨玺最近听到同行议论，之前拿着PPT都能约到一波投资人，而现在创业者发过去BP，对方的回复却越来越直接：什么时候能盈利？

如果单从融资金额来看，今年以来，雷鸟、影目、XREAL、Viture、Rokid、逸文以及多家产业链相继在上半年完成了一笔或多轮融资，有的规模甚至超过了10亿元。根据洛图科技（RUNTO）不完全统计：2026上半年，全球智能眼镜产业链融资、并购、战略投资至少有64起，披露的总金额约为90亿元。

但剥开数字外壳，融资结构的变化早已悄悄暴露了行业的尴尬。一笔笔大钱里，70%集中在了上游光学、微显示供应链端，落到终端品牌的资金里，绝大多数也来自产业资本，而非纯财务投资。

用股权换供应链资源与产能优先级，这并不是一件错事，但财务投资的熄火，似乎也在说明一级市场已经逐渐失去耐心。

一位深耕消费电子领域的FA人士透露，2025年是AI硬件的投资狂热期，只要沾着AI的标签就能拿到钱。但今年大家都慢慢回过味来了，AI眼镜很多时候只是套了个AI的壳子，走的仍是硬件的发展体系，“现在就算给你100亿的现金，未来的这一仗也是不够的”。

他认为，“未来行业的注意力一定会转向具身智能、确定性更高的AI光模块以及存储芯片等上游算力产业链。”

这背后是硬件投资的冰冷规律——消费电子的迭代周期长、商业验证慢，远不如算力赛道的爆发性强。在没拿出像样的销量答卷前，资本自然不会持续砸钱。

真格基金投资合伙人徐梧认为，AI眼镜接下来的路，或许没有想象中那么顺。赛道时间长，短期市场空间没想象那么大，言下之意，这是一个十年起步的赛道。

更核心的痛点在于市场的天花板：即便头部品牌年销量冲到几十万台，翻倍增长，但放在成熟消费电子赛道里连零头都算不上。就算是华为和小米这样的号召力，第一个月销量也才几万台，暂时撑不起一级市场期待的高估值与快回报。

更为残酷的现实是，现在多数终端品牌几乎是卖一台亏一台，靠着拉新融资去回血。一方面是前期高额的研发和产业投入，另一方面则是较低的毛利。

张帅透露，AI眼镜存在着性能、重量与续航的不可能三角。拿重量来说，几乎是每减少1g就要花掉一两千万的成本，现在的优化标准都是以0.1g为单位，而且后面的成本会越来越高。

不仅仅是硬件，软件、系统以及AI也要亲自去做。雷鸟创始人李宏伟曾透露，光AI团队的人数就差不多有30人。

“这样算下来，一款AI眼镜的毛利要到六成以上，才有可能收回成本。”这个数据也是硬件行业的底线，但实际情况远没有那么乐观。张帅发现，“大家真的是在贴着成本线定价，观影类的AR眼镜可能还能赚钱，像显示类的AI眼镜，毛利也就20%多，关键这部分利润也都给经销商了。”

眼镜作为一款强线下体验的产品，通过开设体验店以及铺货到更多的代理手中，是行业目前最常见的做法。但即便是手里握着20%的利润空间，大多数代理商也没赚到钱。

不同于张磊做外贸白牌生意，李象（化名）代理的是Rokid、雷鸟这样的大品牌，线上线下同步在卖。虽然一个月好的时候也能卖个两三百台，但算上投流、赠品等费用，最后也很难赚钱。

“我们不卖白牌机，那就是一次性交易，但确实成本低，有钱赚。我这忙前忙后，加上退货的成本，不说是白干，但也差不多，投入产出比太低了。”

通常情况下，传统眼镜电商的退货率是15%~30%，做得好的是可以控制在10%以内。对比之下，AI眼镜的退货率今年依旧是六七成，没有太大改观。

李象所经历的，正是整个AI眼镜的一个缩影，尤其是高退货率，远超手机、智能平板等成熟的3C产品。“线下还好，都是深度体验后下单的，我这线上的退货率能有50%以上，关键有时候品牌那边还压货不给换新，成本只能自己担着。”

高退货率的背后，不只是产品质量或消费者冲动消费的问题，更折射出AI眼镜当下的一个尴尬：行业已经开始用智能手机的方式讲述下一代终端的故事，但体验上远没有出现那个“Aha Moment”。

“相信AI眼镜会是下一个超级终端的人，会尝试多次购买。”一名用户称，基本每次有新款AI眼镜上市他都会买来试用，“赌的就是新一代产品已经解决上一代的问题”。但结果就是带来新的失望。

目前市面上的新产品，症结依旧固定在框架不新颖、长时间佩戴不舒适、续航差、性能妥协——这是多年前就被反复提及的老问题，至今依旧很难通过迭代来解决。用户愿意花几千元去买单，“但起码得是传统眼镜的佩戴舒适度加上智能手机80%的体验才行，现在顶多是个‘功能机’”。

马国文认为，目前智能眼镜退货率偏高的一个重要原因，是行业存在“拔苗助长”的现象。目前订单尚未出现快速爬坡，智能眼镜仍处在类似智能手机的“诺基亚时代”。

一个典型的现象是，小米在今年5月给车主发了AI眼镜六折购买券，但很多都被车主挂在闲鱼上，以几十元的价格就卖掉了。

给汽车充满一次电的钱，最终就是AI眼镜的价值。一名接近小米的人士告诉我们，小米AI眼镜的项目在内部没达到预期，亏损金额大概在2亿左右，而且目前新品节奏也在放缓。更底层的矛盾在于，这个行业赚钱的逻辑不是做增量，而是降本。最知名的例子就是XREAL，为了实现正向现金流，过去三年这家公司一直在做的是把销售费用降下来，但这本身就不是朝阳产业该有的样子。

当然，也有在风口赚到钱的，比如开发者。但是，他们赚钱不是靠的用户付费，而是参加一些品牌组织的开发大赛，以及一些B端文旅项目等。

Lisa就是其中的一员。她曾是苹果vision OS的第一批开发者，但前后赔了十几万，做出的软件在推广时遇到了很大阻力，只有部分极客用户感兴趣，后来转向了Rokid等国内AI眼镜软件生态的开发。

“C端肯定是赔钱的，但品牌会介绍一些工业、文旅等B端项目，算是能维持着生存。现在行业这现状只能先等待，最起码你得有100万用户，我们这些生态开发者才能真正跑出来。”

上游的日子也并非高枕无忧。JBD这样的龙头企业，凭借初期大量的订单赚到了不少钱，但亏钱的更多。李熙透露，自己朋友里十个有7个都是亏的，有一个专门开了条新的线去做AI眼镜，但良率低，最后卖了1亿多，算总账还亏了几千万。

现在她只做外贸订单，因为她发现，“中国有一个怪象，那就是创业者无论做什么，都会变得特别卷”。

AI眼镜的今天，让她偶尔会恍惚想起当初智能音箱时代——2017年前后，阿里、小米、百度等厂商先后进入智能音箱市场，依靠补贴把价格压到百元以内，出货量迅速放大，但一直没有形成稳定盈利。风口过去后，大部分品牌退出，只留下少数几家。

上市，续命赛跑

当一级市场的粮草难以为继，奔赴二级市场就成了头部玩家的共同选择。今年4月，XREAL向港交所递交招股书。在此之前，Rokid、雷鸟均被传出要冲刺IPO。

很少有人知道的是，这股上市潮里还藏着一个没成行的计划。当3、4月份行业里各种IPO消息传出来的时候，一家头部品牌也动了心思。一名熟知内幕的行业人士称，品牌方内部也曾讨论过，是否要找媒体放出即将上市的消息，吸引一波热度，最终再出公告进行否认。但这个危险的计划最终被老板叫停。

对方之所以要这么做，大概率是为了暂时缓解资本方的压力。今年春节之后，陆续有投资人承认，对于AI眼镜行业来说，未来的一两年内或许是上市最后的机会了。毕竟AI眼镜还没真正进入大众消费市场，用户规模、商业模式和刚需属性都尚未得到充分验证。一旦行业热度退潮，资本担忧它重蹈元宇宙的覆辙。

但这种“抓住最后窗口”的判断，并非所有行业参与者都认同。关于IPO，徐驰给出的答案更为克制，他并不认为这背后有谁在推动，投资人也不都是短视的，上市是水到渠成的事情。

不过，在部分创业者眼里，上市这阵热潮中，能被看到的更多是仓促。据张帅了解，XREAL递交招股书时，甚至在国内还没有一个专职的IR，而另一家对外放话两年内IPO的公司，很长时间内连一个专职的PR都没有。两家都是奔着二级市场去的公司，目前还没有搭起专职班子——这足以说明很多问题，创始人们未必真的准备好了，只是箭在弦上。

一名创业者最近听说的消息是，一家原本打算28年左右再做上市的公司，现在也提前了，“这里面未必都是创始人的个人决策，大多数情况下，投资方的立场无法忽略”。行业里此前还传过的消息是，Misa（Rokid创始人）被劝着有机会被大厂收购就赶紧接受，变现退出。

在一次社群的讨论中，谈及扎克伯格要“收购”Rokid，Misa曾回复说：“有点后悔，早知道这么难，我就答应了。”

这显然有开玩笑的意味。

但IPO背后，看似是行业突围的光明出路，行业最敏感的一面也同样暴露——多数公司尚未盈利，二级市场的投资者会先于一级市场看到这份答卷。利润和现金流，恰恰是整个AI眼镜行业目前最难回答的两个问题。

压力之下，有的公司已经选择退出。

今年年初，蜂巢科技主动砍掉了AI眼镜新品线，这家公司去年在国内有10%的份额，销量也处于上升期。在创始人夏勇峰看来，眼镜这条路或许会成功，但未必能直接通向下一代AI硬件。

“及时止损，不要在乎沉没成本，他这么做是对的。”在投资人老邵看来，大家明显变得更清醒，本以为行业会达成的共识，现在反倒是变成了分歧，“遮羞布总有被撕开的那一天”。

这种认知或许源于今年年中的一场全员大会。他投过的一位创始人，在那场会议上宣布，公司要进行全面的收缩，“因为全行业的产品都不过关，包括他们自己”。

但行业的曲折注定无法影响到所有人。华强北的档口里，张磊依然每天拆包、发货、处理退货。他不关心“下一代入口”这个判断，只看品类每天的出货情况。

这是华强北商人的生存哲学，也是整个行业的缩影。但可以确定的是，所有的爆发、名次、资本故事，最终都要回到那个最朴素的问题：产业链何时止血，高退货率何时有解。在那之前，所有的“元年”和“爆发”，都缺少依据。

而AI眼镜正在经历的这一切，其实并不陌生。

过去几年，VR头显等一个个曾经被寄予厚望的消费电子品类，都经历过类似的轨迹——当所有人开始讨论下一代入口的时候，市场逐渐回归现实。

AI眼镜，似乎也无法绕开这段让人熟悉的路。当然，它可能真的成为下一代AI硬件的入口，但这中间隔着的，从来都不只是技术。

马斯克力挺机器人，去年首支10倍股两日涨39%

Tue, 27 Oct 2026 10:31:12 +0800

过去一年多，人形机器人是A股的核心主线之一。今年宇树科技（688836）顶着“第一股”的光环上市，巨大的吸金效应，一度对同板块其他股票产生了明显的资金虹吸。

最典型的是8月19日，宇树上市首日暴涨，上纬新材（688585）同日重挫19.3%，随后整个板块深度回调，质疑四起。

但两个月后的10月26日，行情反转。上纬新材强势涨停，宇树大涨7.69%，市值重回2700亿上方。面对从抽血暴跌到联袂大涨，多数人的第一反应是宇树的强势带动了整个板块。宇树固然提供了估值的参照系，但真正让上纬新材封板的，是它自己悄悄交出的那份底牌。

宇树带飞

这一轮板块走强的核心变化，不是又出了新的概念故事，而是行业从概念验证切入了工程兑现。过去市场看的是演示视频和发布会，现在盯的是出货量、产线节拍和交付节点。这种切换，在中美两个市场的定价锚点上存在明显差异。

美国这一端的锚是特斯拉。在10月22日的财报电话会上，马斯克重申了“人形机器人将成为全球最大产业”的判断，但给出的时间表却十分克制：每周2万台产能需约一年以上，对外交付要到2027年底左右。资本市场对此反应直接。马斯克主动降低预期并下调资本开支指引后，特斯拉股价在当日收跌3.08%，盘后一度跌超3%；次日（10月23日）收盘微跌0.63%，报372.22美元。华尔街对特斯拉机器人业务的定价，本质上是一份折扣后的远期期权。它托住了赛道天花板，却无法提供当期工程兑现的确认。

中国这一端的锚则是宇树。产业层面，2026年上半年宇树出货约5900台，全球份额超30%，核心零部件自研率超90%，证明了国产供应链已跨过万台级交付门槛。资本层面，10月26日宇树盘中大涨超15%触及737.50元，收盘回落至672.00元，涨幅7.69%，总市值2718亿元。除了摩根大通将其评级连升两级至增持、目标价上调至995元之外，更直接的催化来自机构资金的入场——龙虎榜显示，机构专用席位在10月23日和26日连续两日大额净买入（合计近4亿元）。这说明资金对宇树的定价，已经从初期的“打新套利”切换为对物理AI中期趋势的认可。

宇树的强势，为整个板块提供了两层支撑。第一层是估值锚，当头部标的被系统性重估，资金寻找次优映射时，上纬新材作为智元体系下的另一家整机载体，获得了比价修复的空间。第二层是情绪垫，10月23日宇树率先涨停，上纬跟涨15%；10月26日宇树维持高位，上纬新材跟随封板。

机器人收入为0

在板块烘托下，10月26日上纬新材最终收于151.57元，总市值站上611.38亿元。要理解这个涨停的分量，得对比一年前。

2025年7月，智元机器人宣布入主，上纬新材在16个交易日内涨幅达1083%，成为当年A股首只10倍股。当时市场买入的纯粹是“智元入主”的预期，至于量产在何时，无人深究。一年之后，把股价再次推上涨停板的，不再只是宏大愿景，而是产线上实打实交出的东西。

10月25日，也就是涨停前一天，上纬新材旗下启元机器人宣布第5000台个人机器人正式下线。从9月20日启元Q1、T1正式发售算起，仅一个月出头就完成5000台下线，产线节拍已经压到了每2.5分钟一台。治理层面的重塑（智元系拿下63.62%股份，邓泰华成为实控人），为产能的快速爬坡铺平了道路。

但这依然无法解释资本市场的狂热。翻看半年报，你会发现目前的营收盘子里，机器人还一分钱没赚。2026年上半年，支撑公司8.03亿总营收的，依然全是传统新材料业务。其中，环保高性能耐腐蚀材料贡献了3.39亿元（占比42.26%），风电叶片用材料贡献了3.31亿元（占比41.20%），两者合计撑起了超83%的收入大盘。而备受瞩目的机器人业务，确认的营业收入还是“0元”。

这就是当前上纬新材面临的真实切面。一边是传统主业，虽然稳健但显然撑不起600亿的盘子；另一边是机器人业务在报表上“只出不进”，单项研发投入从2100万元飙升至1.64亿元，直接导致公司上半年归母净利润亏损1.67亿元。

定价分歧

10月26日，人形机器人并非只有上纬新材在唱独角戏。整个板块走出了反复走强的普涨行情，赛福天、多伦科技秒拉涨停录得3连板，万向钱潮、福莱新材等7股紧随其后封板。资金不再满足于单纯追逐整机厂，而是开始向全产业链外溢。资金高度集中在两类标的：一类是具备核心零部件壁垒的硬件卡位者；另一类是绑定头部整机厂核心供应链的标的。行业的定价已经从炒概念过渡到了看排产。

而在这个共性之下，江苏北人盘中一度触及涨停价，尾盘涨幅却收窄至15.98%；上纬新材则牢牢封板至收盘。这种分化说明，资金在筛选真正拥有独立且可验证量产里程碑的标的。涨停潮提供了情绪底座，产业链提供了厚度，而上纬的特殊之处，在于它是极少数把5000台下线直接写进公告的整机厂。

但这5000台验证的只是产能启动，尚未验证整个行业的商业闭环。在这个节点上，机构之间出现了巨大的定价分歧，而分歧的源头，在于对远期产业空间的预期。

弗若斯特沙利文预测，到2030年全球人形机器人市场规模有望攀升至200亿美元，年复合增长率高达78%。在这样乐观的远期规模预期下，整机龙头理应享受极高的估值溢价。基于此，国内券商给出了跨度极大的两套定价框架：华福的逻辑偏向当下，以2026年16.8倍PS确立了安全边际，认为“当下不贵”；天风则跨度极大，短期对标2027年营收给出1000至1200亿，远期直接按20%的折现因子，将2035年的利润折现，得出了约1600亿的期权定价。

把这两套框架并排来看，当前611亿市值的坐标就清晰了。它刚好卡在华福认为相对便宜的水位上，距离天风短期的千亿目标留有一段空间，而距离1600亿的远期锚，中间隔着长达十年的概率折现。分歧的根源就在于此：有人买的是2026年的业绩兑现，有人买的则是十年后的概率。

上纬新材在2026年1月曾公告“股价情况已严重脱离当前基本面”，当时公司市盈率约680倍（滚动市盈率约717倍），显著高于行业平均的32倍。这份公告确立的参照标准至今有效——当股价跑得比交付数据快太多时，公司自己会出来划边界。611亿市值对应的是上半年1.67亿的净亏损和2.1亿的预收款。它离脱离基本面还有多远，不取决于目标价被喊到多少，而取决于接下来每个季度的交付数字，能不能把机构框架里的那个量产确定性，从概率假设变成真实的收入曲线。

免责声明：本文不构成投资建议。

造船业高景气，“小巨人”中船防务净利预增近9成

Tue, 27 Oct 2026 10:26:34 +0800

10月14日，中船防务（600685.SH）发布2026年前三季度业绩预增公告，预计归母净利润11亿元至12.5亿元，同比增长67.91%至90.80%；扣非归母净利润10亿元至11.5亿元，同比增长65.26%至90.05%。

（来源：中船防务2026年前三季度业绩预告）

一家跟中国船舶（600150.SH）差着近十倍体量的造船厂，凭什么在这轮造船超级周期里分到蛋糕？

中国造船的超级周期

船舶行业当前的核心矛盾，一句话就能说清楚：需求端汹涌，供给端有限。

全球商船队平均船龄处于高位，15年以上船舶占比达45%，大量高能耗老旧船舶进入报废周期。

国际海事组织（IMO）的低碳减排政策持续收紧，欧盟碳交易体系（ETS）自2026年起进入100%清缴阶段，传统燃料船舶面临多重罚款压力，船东面临“不更新即淘汰”的硬约束。

据克拉克森研究，诸多船型二手船资产价格与新造船价格出现倒挂，新造船的投资吸引力显著增强。

2026年上半年，全球新船订单累计1481艘，总订单金额1326亿美元，接近历史最高半年水平。希腊船东上半年新造船投资额达到234亿美元，超过2025年全年水平，重返全球第一；中国船东也投入224亿美元。

中国造船业一季度三大指标造船完工量、新接订单量、手持订单量，分别占世界市场份额的57.3%、84.9%和69.8%。全球18种主要船型中，15种新接订单量位居全球首位。

新造船价格是判断船厂盈利能力的先行指标。截至2026年6月底，克拉克森新造船价格指数较年初小幅上升0.3%，保持在185点左右的极高位，相比五年前飙升了近50%。

这个价格水平意味着，2023年至2025年签订的高价订单，将在2026年至2028年陆续进入交付确认周期。以中船防务为例，其船舶交付周期通常为2至3年，当前交付的船舶主要对应前期签订的高价合同。

从供给端看，全球船厂订单普遍排期至2029至2030年，短期内产能难以大幅释放。克拉克森预计2027年全球新船交付量将增至6110万修正总吨，创历史记录。

真正的产能考验在2030年之后。

申万宏源测算2030年全球船舶交付需求约1.58亿载重吨，当前全球排产量约1.01亿载重吨，供给缺口约36%；即便按克拉克森预计的2030年产能恢复至上轮高点85%测算，仍有约10%缺口。当前全球船厂年产量约4800万CGT，仅为上轮周期顶峰的74%。

新建中大型船厂从设立到投产至少3年，破产船厂复产还面临债务清理、设备修复、人力募集等障碍。克拉克森预计至2030年全球造船产能也仅能恢复至上轮高点的80%至85%，有机构判断直至2035年产能都难以大幅增长。

换句话说，2030年之后才是需求继续爬坡、供给无法同步跟上的结构性缺口。

订单饱满，利润进入兑现期

回到中船防务本身。

公司在公告中给出的业绩增长原因有三点：船舶行业高景气运行、手持订单结构优化、精益生产管理推动毛利提升。

联营企业广船国际的经营业绩向好，参股公司分红水平提升，也为投资收益贡献了可观增量。广船国际在豪华客滚船、汽车运输船领域全球领先，手持合同金额接近1000亿元，生产排期至2030年，国际化订单占比超95%。

上半年，公司确认投资收益7.23亿元，同比增加3.17亿元，其中广船国际贡献了6.14亿元。

订单端的表现更加亮眼。2026年上半年，公司累计实现经营承接201.65亿元，完成年度计划的122.8%，共承接8型55艘新造船订单。期末手持订单合同总价约745亿元，其中造船订单约734亿元，包括173艘船舶产品和1座海工装备，共计628万载重吨。

（中船防务财报数据，来源：Choice数据）

从排产节奏看，公司2028年的排产已超过2025至2027年水平。造船订单从签订到交付存在2至3年的周期，2026至2028年交付的船舶主要对应2023至2025年签订的高价订单，且利润率更高的集装箱船排产占比逐年提升。

合同负债和现金流也侧面印证了公司的订单饱满。2026年6月末的合同负债182.63亿，较2025年末的152.64亿继续增长。上半年的经营活动净现金流52.53亿元，此前已在2024-2025年连续流出两年，改善原因为收到船舶产品建造节点款同比增加。

量价齐升的逻辑，正在从预期走向报表。

支线集装箱船龙头，小但角色不同

2026上半年，中国船舶营收915.30亿、归母净利99.54亿、手持民品及海工订单5262.66亿，中船防务的体量还不到对方的1/10。

中国船舶吸收合并中国重工，手握江南、外高桥、大连、北海及控股的广船国际，覆盖大型LNG船、超大型集装箱船、VLCC、大型PCTC全谱系。中船防务的核心竞争力集中在中小型船舶领域：支线集装箱船、特种船、军船、公务船。

全球造船巨头更多聚焦于万箱级以上超大型集装箱船、VLCC和大型LNG船，支线集装箱船通常指3至6千TEU的船型，单船金额和建造规模都小得多，大型船厂看不上，或者不愿意为它调整产线。

支线集装箱船服务于区域航线、内贸运输和中小港口，需求分散但持续。船东对交付周期、经济性、船型适配性要求高，愿意为专业船厂支付合理溢价，属于“利基市场”。

对中船防务来说，不和巨头在超大型船领域硬碰硬，靠专业化和差异化守住自己的地盘，也能活得滋润。

中船防务的核心资产是控股54.54%的黄埔文冲，以及持股41.02%的广船国际。

黄埔文冲建厂于1851年，有175年历史，是国内军用舰船、特种工程船和公务船的重要建造基地，承担华南地区70%以上海军舰船建造任务，是国内唯一具备航母编队全系列配套舰船建造能力的企业。

真正让它在全球造船版图中占据独特位置的，是支线集装箱船。在3至6千TEU集装箱船领域，黄埔文冲的手持订单占全球19%，2026年内新签订单占全球41%，均居全球首位。

2026年，黄埔文冲又收获了大单：

2月，与长荣海运签订16艘3,000TEU集装箱船建造合同，交易总金额7.36亿至8.96亿美元（约合人民币50.27亿至61.20亿元），创下黄埔文冲历史上单一船型承接数量最多的订单纪录。

6月，签约13艘中型集装箱船大单（3艘5,300TEU、4艘6,200TEU、6艘6,400TEU），总金额超73亿元人民币，船东涵盖江苏远洋、希腊Global Ship Lease、德国Peter Döhle。

对中船防务来说，这轮周期的红利才刚开始释放。黄埔文冲在支线集装箱船的利基市场里量价齐升，广船国际的投资收益持续增厚，剩下的就看交付节奏能否如期兑现。

接近字节人士：核心AI研发负责人周畅没有离职

Tue, 27 Oct 2026 09:54:48 +0800

红星资本局10月26日消息，今日，红星资本局从接近字节人士处获悉，字节Seed AI研发核心负责人之一周畅没有离职。

此前有消息称，字节Seed AI研发核心负责人之一周畅已经提出离职，据消息人士透露，周畅将会开启创业，或为具身智能相关，并已获各知名基金、大厂战投，头部大模型独角兽积极接触。

资料图图据IC photo

据了解，周畅是字节Seed AI研发核心负责人之一。他2017年博士毕业后加入阿里达摩院，曾参与通义千问大模型研发。2024年加入字节后，周畅主要负责Seed的多模态交互与世界模型等方向。

2026年2月，视频生成模型Seedance 2.0上线后在全球科技圈引发关注，《黑神话：悟空》制作人冯骥公开称其为“地表最强视频生成模型”，周畅也被视为背后的核心研发人员之一。

2026年7月，公开报道显示，周畅负责业务覆盖多模态大模型、视觉生成与世界模型，并延伸至机器人方向。

151家私募抢占新发ETF，两大赛道热度拉满

Tue, 27 Oct 2026 09:53:39 +0800

今年以来，私募管理人借道ETF布局的意愿持续升温。

私募排排网数据显示，截至2026年10月25日，已有151家私募管理人及其旗下产品现身207只年内新成立ETF的前十大持有人名单，合计持有份额23.25亿份。从持仓赛道看，港股、科创两大主题ETF是资金布局的核心方向。

两大主题ETF受追捧

港股主题ETF率先迎来私募资金集中布局。

数据显示，42家私募管理人及旗下产品持有30只名称含“港股”“恒生”字样的年内新发ETF，合计持仓3.36亿份，占总份额的14.45%。

从机构端看，众壹私募、铸锋私募、启林投资等12家私募管理人及旗下产品持有港股主题ETF份额不低于1000万份；启林投资、君之健投资、上海鹤禧私募和洛书投资4家百亿私募均布局港股主题ETF。

从标的来看，港股通医疗ETF工银、恒指港股通ETF博时、恒生港股通科技ETF国联等13只港股主题ETF，私募持仓均超1000万份。

融智投资FOF基金经理李春瑜分析，港股主题ETF能够获得私募青睐，主要源于三方面优势：

一是港股估值处于历史低位，安全边际较高，估值修复弹性大。

二是港股涵盖互联网、创新药等新经济龙头，资产结构具备独特的板块属性，有助于丰富自身组合的资产结构。

三是港股通ETF投资渠道便捷，私募无需单独开立港股账户即可布局，资金运作效率更高。

紧随港股赛道，科创主题ETF同样吸引大量私募资金，成为另一大配置热点。

数据显示，20家私募管理人及旗下产品持有19只年内成立的、名称含“科创”字样的ETF，合计持仓1.41亿份，占总份额的6.06%。

机构层面，众壹私募、铸锋私募、玖鹏资产、从容投资和上海秉昊私募5家私募管理人及旗下产品持有科创主题ETF份额不低于1000万份；银叶投资、上海波克私募两家百亿私募也参与配置科创主题ETF。

标的方面，科创人工智能ETF南方、科创新材料ETF易方达、科创100ETF前海开源这3只科创主题ETF的私募持仓均超1000万份。

在李春瑜看来，科创ETF契合当前产业投资趋势。一方面，科创主题ETF覆盖半导体、人工智能、生物医药等高景气硬科技赛道，行情弹性充足，贴合AI产业发展趋势；另一方面，板块细分赛道众多、个股分化明显，私募借道ETF可以一键布局一篮子标的，规避个股黑天鹅风险。同时，借助科创ETF快速建仓，既能提升入场效率，也能降低个股研究成本。

私募配置热情高涨

不同规模私募的配置热情呈现明显分层。

中等规模私募成为布局新发ETF的主力军。数据显示，151家现身年内新发ETF前十大持有人名单的私募管理人中，持有份额不少于1000万份的共有45家，其中3家管理人持有份额超1亿份。

分机构来看，铸锋私募及旗下产品出现在44只ETF前十大持有人名单中，合计持有份额3.27亿份，高居榜首；众壹私募紧随其后，出现在13只ETF前十大持有人名单中，合计持有份额2.01亿份；洛书投资位列第三，现身16只ETF前十大持有人名单中，合计持有份额1.15亿份。此外，安诚数盈、上海秉昊私募、共同基金、托特（三亚）私募等10家机构，单家ETF持有份额均不少于5000万份。

在45家持有ETF份额不少于1000万份的私募管理人中，规模10亿至50亿元的中型私募数量最多，共计20家，占比达44.44%，接近半数；规模50亿元以上的大型私募有13家，占比28.89%；规模0至10亿元的小型私募共12家。

百亿私募同样积极拥抱ETF工具。截至2026年10月25日，16家百亿私募及其产品进入53只年内新发ETF前十大持有人，合计持有3.73亿份，占全部私募持仓总量的16.04%。具体来看，洛书投资以1.15亿份持仓领跑，覆盖科技、食品、粮食等多类主题ETF；托特（三亚）私募及旗下产品跻身5只年内新发ETF前十大持有人，合计持仓6940.22万份，布局红利、养殖、证券等多条赛道；启林投资及旗下产品则出现在8只年内新发ETF前十大持有人名单中，合计持有份额6000.34万份，覆盖家电、港股、汽车、有色等多个主题。

李春瑜剖析了私募集体加码ETF的深层逻辑：

一是分散风险、拓宽配置边界。ETF一篮子持仓天然分散个股特异性风险，也更适合大资金建仓与调仓。同时，行业主题等ETF品种供给日渐丰富，私募更容易找到与自身策略匹配的工具。

二是工具属性日趋成熟。主流ETF规模持续扩张、流动性充沛，大资金进出冲击成本低，便于私募快速调仓。

三是策略执行效率高。ETF交易灵活、费率低、流动性好，主观私募可快速表达赛道观点并做行业轮动，量化私募可通过折溢价套利与股票替代降低摩擦成本。

151家私募抢占新发ETF，两大赛道热度拉满

Tue, 27 Oct 2026 09:53:39 +0800

今年以来，私募管理人借道ETF布局的意愿持续升温。

两大主题ETF受追捧

港股主题ETF率先迎来私募资金集中布局。

数据显示，42家私募管理人及旗下产品持有30只名称含“港股”“恒生”字样的年内新发ETF，合计持仓3.36亿份，占总份额的14.45%。

从标的来看，港股通医疗ETF工银、恒指港股通ETF博时、恒生港股通科技ETF国联等13只港股主题ETF，私募持仓均超1000万份。

融智投资FOF基金经理李春瑜分析，港股主题ETF能够获得私募青睐，主要源于三方面优势：

一是港股估值处于历史低位，安全边际较高，估值修复弹性大。

二是港股涵盖互联网、创新药等新经济龙头，资产结构具备独特的板块属性，有助于丰富自身组合的资产结构。

三是港股通ETF投资渠道便捷，私募无需单独开立港股账户即可布局，资金运作效率更高。

紧随港股赛道，科创主题ETF同样吸引大量私募资金，成为另一大配置热点。

数据显示，20家私募管理人及旗下产品持有19只年内成立的、名称含“科创”字样的ETF，合计持仓1.41亿份，占总份额的6.06%。

标的方面，科创人工智能ETF南方、科创新材料ETF易方达、科创100ETF前海开源这3只科创主题ETF的私募持仓均超1000万份。

私募配置热情高涨

不同规模私募的配置热情呈现明显分层。

李春瑜剖析了私募集体加码ETF的深层逻辑：

二是工具属性日趋成熟。主流ETF规模持续扩张、流动性充沛，大资金进出冲击成本低，便于私募快速调仓。

从保单到信托，富豪全球纳税拉开实操序幕！

Tue, 27 Oct 2026 09:53:07 +0800

2026年霜降日的前一天，把股权、房产、离岸架构塞进英属维京群岛（BVI）、开曼信托后的21位北京富豪们，一次性出现在税务局名单里。

10月22日，北京市怀柔区税务局把一份《税务事项通知书》挂在了官网，这份名单中涉及21位自然人，事由为离岸信托个人所得税涉税事项核实及通知申报纳税，通知满30日，即视为送达。

这一天，是财政部、税务总局7月24日发布的《关于离岸信托个人所得税有关事项的公告》（下称“21号公告”）给出90天补报窗口期。7月24日到10月22日，时间窗口恰好是90天，10月22日也就是补报日的最后一天。窗口一关，名单落地。

名单之外，有媒体测算，全球最富有的500人中，有8位中国富豪及其受益人通过离岸信托持有业务主要在境内的上市公司股份，截至10月16日当周合计约1402亿美元（约合人民币9350.22亿元）。

而在这份名单落地前，境外保险收益的征税已经实施。

一张通知单，21个名字

上述通知文件内容显示，为加强离岸信托个人所得税管理，当事人自查设立、参与离岸信托的情况，并于15日内到主管税务机关报送相关资料。核查范围，覆盖居民个人设立、出资装入离岸信托、从离岸信托获取部分收益等全链条事项。

按照政策规定，2023年至2025年置入离岸信托资产产生的应纳税款，只有在10月22日前完成申报，才可享受不加收滞纳金的待遇。

送达程序上，按照《税收征管法实施细则》第一百零六条，直接送达、邮寄送达联系不到自然人时才启动公告送达。

从10月22日起公告刊登，满30日即11月21日视为送达，再加上15日自行报送期，最后期限大概率落在12月6日前后。

21位名单中，包括晁某哲、王某婷、陈某林、陈某、陈某同、何某璇、廖某琪、刘某强、毛某言、齐某希、商某、王某敏、肖某曦、杨某涵、姚某鸣、于某瑶、余某鸣、张某光、周某、周某君、于某丽。

需要强调的是，这21人并不是被认定偷税。文书事由写的是“离岸信托个人所得税涉税事项核实及通知申报纳税”，援引《税收征管法》第二十五条、第五十四条、第五十六条，以及《个人所得税法》、《财政部国家税务总局关于离岸信托个人所得税有关征管事项的公告》等相关条款。

截图来自北京怀柔区税务局

北京怀柔并非孤例。早在9月30日，山东省青岛市南区税务局先向周某琪、刘某欣送达了税务事项通知书；10月10日，胡某秋也收到了同类通知，要求提交信托协议、装入信托的资产明细、架构资料和收益财务报表，外文材料还需要中文翻译件。10月15日，城阳区夏庄税务所又向孙某推送了境外账户及离岸信托涉税风险提醒，要核实境外账户背后有没有实质性的信托安排。

从税务口径看，核查范围不局限于名义上登记为信托的产品，所有实质具备信托隔离、留存在收益功能的境外安排均纳入监管。

穿透逻辑：

全球所得纳税义务不因架构豁免

21号公告的核心逻辑是穿透征税，居民个人全球所得纳税义务，不因资产装入离岸信托架构而豁免。这打破了过往市场部分主体认为离岸信托天然具备税务隔离效果的认知。

图源：罐头图库

具体规则是，对于居民个人将公司股权、股票及房产等财产装入离岸信托，以装入财产的居民个人为纳税人，以装入财产的市场价值扣除财产原值和合理费用后的余额为应税所得，按照“财产转让所得”征收个人所得税，适用20%税率。

对于非居民个人将公司股权、股票及房产等财产装入离岸信托，对其来源于境内的财产转让所得，以装入财产的非居民个人为纳税人，按照“财产转让所得”征收个人所得税，适用20%税率；非居民个人将财产装入离岸信托，装入财产由居民个人实际控制的，视为居民个人将财产装入离岸信托，由该居民个人按规定缴纳个人所得税。

图源：罐头图库

有财税服务领域从业人士对《上海证券报》表示，过去三个月相关咨询量激增，已为众多客户完成申报。部分持有人寄希望于架构调整，通过代持等方式规避穿透核查，不过在本次新规的穿透原则下，可操作空间已经十分有限。

同时上述人士还称，核查线索主要来自CRS（共同申报准则）跨境信息交换、港股招股书、境外年报交叉比对，曾经相对隐蔽的境外信托机构，已经可以通过多渠道数据交叉核验。这意味着，离岸信托不再是信息盲区。

早在2018年9月，中国首次启动CRS金融账户涉税信息自动交换，规定离岸公司、信托等构成消极非金融机构的账户信息，也会被穿透至实际控制人并传递。

2026年3月27日，香港《2026税务（修订）（自动交换资料）条例草案》公布，预计2027年1月1日生效。离岸信托的委托人和受益人信息须以更高标准采集和交换，对无实质经营实体的穿透审查，也从形式审查升级为实质审查。

对于罚款与刑事风险的分界线，如实申报但未缴款，属于欠税，将加收滞纳金；经通知申报而拒不申报或虚假申报的，构成偷税，依照《税收征管法》相关规定，还要处不缴或少缴税款50%以上5倍以下罚款。

新智派新质生产力会客厅联合创始发起人袁帅分析称，过去市场默认的离岸信托天然税务递延、隔离的惯性认知被彻底打破，行业底层逻辑从架构优先转向合规优先。此前不少机构为高净值客户设计方案时，重保密性与流动性，对装入、持有、退出三环节的涉税定性模糊处理，甚至默认不被境内征管覆盖；此番公告落地，将自然人涉税义务从纸面推向实操，靠信息差吃饭的服务模式走到了转折点。

未来，从业者须结合资产投向、收益回流路径、各阶段涉税判定做全链条安排。“隐名持有、无税持有的粗放型服务逐步退场，取而代之的是跨境税务身份协调、权属清晰备案、收益路径可追溯的精细化体系。跨境资产配置也从单纯资产出海，转向兼顾境内外合规的双向平衡。”袁帅称。

不止信托，

境外保险征税已实施

离岸信托的穿透征税并非孤立事件，21号公告所规定的居民个人全球所得纳义务不因境外架构而豁免，这一原则也并非仅适用于离岸信托。早在名单落地之前，同样的逻辑已经在另一条线上落地——境外保险。

2026年8月7日，针对内地税收居民购买香港保险收益被纳入征税范围的市场传闻，税务总局相关司局负责人回应称，中国税收居民需就全球所得履行纳税义务，境外保险收益属于应纳税所得范畴，“这并非新政策，更不是专门针对香港保险市场”。

据“财新”8月5日披露，北京、杭州已有税务机关对内地居民持有的香港保单收益征收20%个人所得税，被征税的是两类钱，分红收益，以及一次性预缴多年保费在保险公司账户里的利息。同时该文称，个案“尚不具普遍性”。

图源：罐头图库

尽管法律框架早已存在，但此前针对境外保单的征管实践在各地并不统一。据法律界人士观察，近期国内已陆续出现居民因境外保险分红、预缴保费利息等收益被征收个人所得税的实际案例。

针对储蓄型保险增值部分是否需要征收个人所得税，业界曾有过分歧。有观点认为，保险现金价值增值部分并非“个人拥有债权、股权等而取得的利息、股息、红利所得”因此不需要缴纳个税；也有观点指出，这些收益源于保险公司经营、投资所得，因此应当缴税。

值得注意的是，2026年7月9日，有纳税人向12366北京中心咨询“境外港险分红部分，到底要不要在国内申报缴纳个人所得税？”这一问题，12366北京中心也并没有给出准确答案，不过明确个人从境外取得的所得，除税收协定或特殊政策另有规定外，应当依法申报纳税。……利息、股息、红利所得，是指个人拥有债权、股权等而取得的利息、股息、红利所得。如具体业务已实际发生，建议持相关材料联系主管税务机关审核具体业务内容和形式后依法予以判定。”

这场合规看上去像是富豪圈的事，但名单之外实际是已经落地的规则：全球所得纳税义务不因架构而豁免，信息盲区正在被逐一照亮。

从保单到信托，富豪全球纳税拉开实操序幕！

Tue, 27 Oct 2026 09:53:07 +0800

2026年霜降日的前一天，把股权、房产、离岸架构塞进英属维京群岛（BVI）、开曼信托后的21位北京富豪们，一次性出现在税务局名单里。

而在这份名单落地前，境外保险收益的征税已经实施。

一张通知单，21个名字

按照政策规定，2023年至2025年置入离岸信托资产产生的应纳税款，只有在10月22日前完成申报，才可享受不加收滞纳金的待遇。

送达程序上，按照《税收征管法实施细则》第一百零六条，直接送达、邮寄送达联系不到自然人时才启动公告送达。

从10月22日起公告刊登，满30日即11月21日视为送达，再加上15日自行报送期，最后期限大概率落在12月6日前后。

截图来自北京怀柔区税务局

从税务口径看，核查范围不局限于名义上登记为信托的产品，所有实质具备信托隔离、留存在收益功能的境外安排均纳入监管。

穿透逻辑：

全球所得纳税义务不因架构豁免

图源：罐头图库

早在2018年9月，中国首次启动CRS金融账户涉税信息自动交换，规定离岸公司、信托等构成消极非金融机构的账户信息，也会被穿透至实际控制人并传递。

不止信托，

境外保险征税已实施

图源：罐头图库

这场合规看上去像是富豪圈的事，但名单之外实际是已经落地的规则：全球所得纳税义务不因架构而豁免，信息盲区正在被逐一照亮。

A股真正磨人的不是下跌，是反复押错风格

Tue, 27 Oct 2026 09:50:12 +0800

2026年10月的A股，是在剧烈震荡中走完的。

月初，成长一端先承压，创业板指一路下探，到10月22日探出一个阶段低点；紧接着10月23日，行情走出教科书式的反包——前一天还是放量长阴、近5000只个股下跌，这一天却以一根更大的放量长阳翻回，创业板指单日涨4.16%、成交逼近两万亿元、超4500只个股上涨，而前一日领涨的银行板块反而掉头领跌。

单日的大反包，并没有抹平整月的裂痕。放到年内看，反差更明显：创业板指自年内高点回撤接近四成，中证红利几乎原地踏步。同一个市场、同一段时间，押在不同风格上的投资者，过的是两种日子。

这样的风格换位，今年并不是第一次。上半年涨得快的主要是成长与科技方向，进入下半年，煤炭这类传统的分红型行业站到了涨幅榜前排；年初以来的申万一级行业里，煤炭上涨19.2%居首，商贸零售下跌29.5%垫底，首尾相差近五十个百分点。

对在场的投资者来说，行情整体牛不牛还在其次，风格有没有押对，往往决定了这段日子好不好过。

面对这样的行情，投资者大致有两条路。

第一条是押注单一风格：账户涨跌，基本由这一种风格决定；赚的是这类风格的钱，亏也亏在这类风格上。难点在于，下一段哪类风格领涨、手里这类接下来是涨是跌，事前很难判断。押单一风格，等于把账户的起伏交给一种风格：涨了怕利润回吐，跌了怕还看不到底；不管碰上哪一种，颠簸都只能自己扛。

均衡配置是另一条路：它不把账户押在某一段行情上，而是把涨跌理由不同的几类资产都留在账户里。

一类资产深跌的时候，其余的未必跟着跌，账户的颠簸因此被摊平，投资者更容易拿得住，也才能等到后面的修复。这也是每轮大起大落之后，均衡配置总被重新想起的原因——它不保证更高的收益，它解决的是你不必每一段行情都押对这个难题。

所谓均衡配置，是把钱分散到涨跌并不同步的多类资产上，并事先约定各类资产所占的比例。常见的搭配里，权益一侧会同时配置成长与红利两类风格，再买入部分债券，有时候还要配置一定比例的的黄金。

成长类资产看的是盈利预期与市场情绪，红利资产的重心是分红与低估值，债券跟着利率走，黄金则对避险需求与实际利率敏感——四类资产的涨跌由不同的因素驱动，一类回调时，其余的未必跟着回调。

均衡配置策略之所以有效，对应一个很多人不愿承认的判断：没有人能持续押对下一段行情属于哪种风格。

很多人嘴里也说要分散，但常常是哪类资产刚涨得好，就把比例向那一类倾斜，追涨的过程本身就把均衡变回了押注。所以均衡配置的难点不在搭建组合，而在行情反复的时候，自己还愿不愿意按事先定好的比例拿着不动。

图中创业板指10月以来下跌15.9%，最大回撤达到17.8%，10月22日见到低点后，一天之内又大幅反弹；中证红利那条曲线则接近平线。

如图所示，押注单一风格的账户，心情跟着行情曲线坐了一轮过山车；均衡组合里，几类资产的涨跌相互抵掉一部分，账户的起伏要缓和得多。一类资产深跌的时候，其余资产能缓冲相当一部分亏损；等行情转回来，又有别的资产轮番贡献收益。波动降下来，人才拿得住；拿得住，后面的修复才与你有关。

一个月看到的只是起伏更小，运气成分还在。把时间拉长到五年，才更能看清均衡的成色。

从2021年10月到今年10月26日，创业板指累计仍亏18.7%，中途要先扛过55.9%的最大回撤。在那样一段下跌里，中途卖出会把浮亏变成实亏。同期中证红利小幅上涨，但没有人能在五年之前就确定红利会跑赢成长。

假如当时把钱对半分给这两类资产、每年调回一次比例，五年下来只亏4.2%，最大回撤也收窄到三成半。真实的均衡账户通常不止这两类资产，黄金与债券也在其中，原理与这个最简版相同。这个最简组合没有跑赢表现更好的红利一类，却把押错风格要承受的代价，削掉了大半。

组合能自动把比例拉回原位、不被某一类资产的涨跌带偏，靠的是再平衡这个机制——但它起作用的前提，是账户里本来放着几类涨跌并不同步的资产。

事先约定好各类资产的比例，涨得多的那类占比会自然升高，涨得少的那类占比自然下降；每年把比例调回原位，就等于按纪律卖出涨得多的资产、买入涨得少的资产。

再平衡解决的是"何时买卖"，最近的盘面正好演示了一次：成长与红利隔几天就换一次位置，仅最近五个交易日（10月20日至26日收盘），计算机上涨4.8%，煤炭下跌3.0%。追着刚涨起来的那类资产进场，常常买在阶段高点；再平衡做的恰恰是相反的事，它卖出的不是涨幅，是偏离，也不需要盯盘、判断高低点，约定的日子一到就做一次。

再平衡把买卖时机交给了日历，省去了择时；可买什么资产这一步，很多人从一开始就理解偏了。

均衡配置常被重新提起，也常被人用错——把十只都是科技主题的基金凑在一起，涨跌仍绑在同一件事上，那并不算分散，只是把一次押注拆成十次；真正的分散，要看底层资产的涨跌理由是否独立——驱动因素彼此越独立，几类资产同时下跌的概率就越低。

判断一个组合是否均衡，与其数持有了几只基金，不如问一句：这些资产会不会在同一次下跌里同时走低。

配置的方法说清了，还要看清它的边界。均衡配置并不保证每一类资产都上涨：如果成长风格此后长期占优，均衡账户难免会阶段性跑输单押成长的账户，这一点需要事先接受。

资产之间的涨跌理由也会随环境变化。极端行情里，几类资产可能一起下跌；均衡能减少的是日常颠簸，躲不开的是系统性下跌。它让账户不必每一段都押对，也有机会留在场上。这个机会在震荡市里尤其值钱；到了单边牛市，均衡的做法则会显得笨拙。

均衡真正的价值，在震荡市里体现得尤其清楚：它让账户不必每一段都押对，也有机会留在场上。这类大起大落的行情今后还会出现，出现的时点却无从预判。

对多数用闲钱做长期打算的人，与其反复猜测下一段行情属于哪种风格，不如先把资产比例定在一个自己承受得住的水平上，再把调回比例的日子写进日程。

比例定多少没有标准答案。一个简单的检验办法是：假设波动最大的那类资产从高点回落三成，如果账户的总浮亏仍在自己能承受的范围里，这个比例就基本合适；调回的频率一年一到两次，写进日历就够。

市场大起大落，最后考验的是账户能不能拿得住。均衡配置不追求每一段都押对，而是先降低波动，使账户不至于在下跌中途被迫离场，也让人有机会等到下一轮修复。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】

A股真正磨人的不是下跌，是反复押错风格

Tue, 27 Oct 2026 09:50:12 +0800

2026年10月的A股，是在剧烈震荡中走完的。

对在场的投资者来说，行情整体牛不牛还在其次，风格有没有押对，往往决定了这段日子好不好过。

面对这样的行情，投资者大致有两条路。

均衡配置是另一条路：它不把账户押在某一段行情上，而是把涨跌理由不同的几类资产都留在账户里。

均衡配置策略之所以有效，对应一个很多人不愿承认的判断：没有人能持续押对下一段行情属于哪种风格。

图中创业板指10月以来下跌15.9%，最大回撤达到17.8%，10月22日见到低点后，一天之内又大幅反弹；中证红利那条曲线则接近平线。

一个月看到的只是起伏更小，运气成分还在。把时间拉长到五年，才更能看清均衡的成色。

再平衡把买卖时机交给了日历，省去了择时；可买什么资产这一步，很多人从一开始就理解偏了。

判断一个组合是否均衡，与其数持有了几只基金，不如问一句：这些资产会不会在同一次下跌里同时走低。